瑞银谈2016投资：买欧日股票 大宗商品触底反弹

时间：2015-12-11 20:22    来源：华尔街见闻  

　　本文内容来自瑞银财富管理投资总监办公室《2016年度展望》，作者为瑞银财富管理投资总监办公室策略师Kiran Ganesh、Christopher Swann。

　　和忧心忡忡的麦格理不同，对于即将到来的2016，瑞银相对乐观。

　　瑞银在最新报告中预计，2016年全球增长将由2015年的3.1%温和加速至3.4%。美国、欧洲会持续复苏，新兴市场和大宗商品接近触底，中国经济会有序放缓。全球央行政策总体仍将偏宽松，股市仍未见熊，通胀重现但不至于具有破坏性。

　　以下为瑞银对2016年全球宏观市场最重要的六大主题进行了预测：

　　1、2016年风险资产是否会进入熊市?

　　“不会，2016年应加码股票，尤其侧重欧元区和日本市场。”

　　随着我们步入2016年，全球股票和高收益债券依然低于2015年的高点。这只是牛市回调，还是标志着2015年已由牛市转为熊市?

　　风险资产升势不会没来由地停止。到今天为止，传统上催化熊市的因素未见存在：

　　经济衰退?没有。如同近年来所常见，全球增长仍然逊于预期，但是落差缩小(增长率3.1%，先前预估3.5%)。我们预计，受新兴市场企稳(即便中国继续放缓)和主要发达经济体消费者开支适度增加的驱动，2016年增长率可由3.1%温和提升至3.4%。

　　企业利润衰退?未见。强势美元以及油价惨跌打击能源行业，曾让2015年美国企业盈利受挫，但这些利空预期将在2016年消退(事实上，我们预期2016年全年美元将回软、油价上升)，且消费者支出依然稳健。我们预计盈利增长在6–10%。在其他地区，伴随着超级宽松的货币政策，欧元区和日本的增长也在改善，这将会有利于企业盈利，而更为稳定的经济增长和大宗商品价格也应会有助于减轻新兴市场的疲弱现况。

　　央行积极加息?不会。美联储和英国央行均可能加息，但仅会缓步为之。2015年两国央行均证明依然会考虑经济条件变化。并且，尽管通胀可能在2016年上升，鉴于结构性通缩势力仍强，央行不可能以积极加息予以应对。

　　估值出现泡沫?不。摩根士丹利资本国际(MSCI)全国家环球指数目前历史市盈率为16.6，低于长期平均值17.6。虽然有点偏贵，但远远不到通常由估值过高驱动大跌的水平。该指数估值在2000年的峰值为30.6。

　　2、全球央行会否继续宽松?

　　“视情况而定。但一般而言，央行在2016年可能趋向宽松。”

　　我们应当为又一个央行出其不意的年份做好准备，且在通缩压力仍存、工资大幅上涨几无踪影的情况下，可以预期货币政策在经济有疑虑时宁可宽松。

　　央行很在意避免通缩。自金融危机以来，世界面临四大严重的通缩力量：银行去杠杆化、中国工业产能过剩、新型石油钻探技术的使用，以及提高价格透明度的新技术。要对抗这些力量创造通胀并不容易，而在我们名义债务高企的世界中，央行需要确保螺旋式通缩不会随之而来，且一旦发现有接近发生螺旋式通缩的迹象必须坚决反击。

　　在工资通胀低迷的情况下，央行不必采取行动。尽管经济数据尚可，美国和英国的失业率均比较低，且我们预计美联储和英国央行分别可能在2015年12月和2016年5月加息，但是在工资通胀如此低迷的情况下，两大央行均未有升息的急迫压力。在工资不涨的情况下，他们在中期达成通胀目标并扩大就业的使命可以无需通过调息实现。

　　央行不一定需要顺从市场预期。相信央行可能被市场“迫使”采取行动可能令人感到安心，但2015年证明了央行官员并无意愿随着市场起舞。美联储在9月按兵不动的决定令市场意外，欧洲央行未在4月和5月宣布任何支撑下跌的债券市场的新举措。尽管日本经济不及预期，但日本央行也并未扩大宽松规模。

　　3、中国能否控制其经济放缓?

　　“中国无法阻止经济放缓，但应会避免严重失序。”

　　毫无疑问。中国存在许多问题：

　　杠杆率过高，增长过度依赖信贷。总信贷占GDP比率已经从2008年的150%上升到2015年的250%左右，且我们目前预估支付债权人利息已占总GDP的约14%。在名义增长率放缓的情况下，债务付息越来越成为中国公司的挑战，按照公司债务占GDP比率计算，中国企业已经是世界上杠杆率最高者。

　　房地产严重供应过剩。在2010年到2012年的房地产繁荣期间，建设速度快于新房地产的需求增长，导致大量的未售出住房存量形成。如果住房销售保持强劲，过剩供给会在未来一年逐渐消失，而建筑开支将会恢复。但如果销售力度不能保持，则房价将重新开始下跌，打击消费者信心，而房地产开发商也会陷入财务困境。中国的银行体系在房地产行业持有极大的敞口。

　　由于此前实施的短期促增长激励措施，中国存在工业产能过剩的遗留问题。这导致三个关键问题：a)大规模的制造业基地并不能盈利，需要庞大的政府资金挹注以保持经营;b)中国的就业基础过于倚赖这些不盈利的行业，并且需要再培训;c)旧工业中的产能过剩排挤新的以及可能更具效率的解决方案。

　　这或许听起来不是好消息，但瑞银认为中国政府有较大的机会控制这一过程，预计2016年增长率将从今年的6.9%放缓至6.2%。

　　4、新兴市场/大宗商品的下行趋势是否已经接近底部?

　　“是的。但是新兴市场不太可能重拾当年的荣景。”

　　新兴市场的光环自2010年以来开始褪色。在此期间，股票表现较发达市场落后将近60%，GDP增长也近乎减半。根据国际金融研究所的统计，投资者热情消退和居民资本外流，意味着2015年可能是27年来新兴市场首个资本净流出的年度。

　　在中国经济放缓、大宗商品价格大跌以及俄罗斯与巴西经济危机之下，新兴市场股票估值已经接近2008年以来的最低水平，而2015年全年极度疲软的货币大大提高了外部竞争力。

　　2016年是否真的意味着一个转折点，取决于多种因素。

　　中国避免硬着陆：如果中国政府得以控制经济逐步放缓，则会有利于新兴市场的总体信心。中国占MSCI新兴市场指数的24%，还是巴西与马来西亚的首要出口目的地，以及俄罗斯公司第二大的消费国。

　　重见利润增长：新兴市场的企业利润自2011年以来按美元计算衰退26%，按本币计算衰退2%。在近年来艰难的市场条件下，许多企业侧重维护市场份额，而非保持盈利或利润率。盈利和利润率上升将是最糟糕的时刻已经结束的可靠证据。

　　美联储适度紧缩：债务快速积累让新兴市场企业对美国利率走高更为敏感。根据国际货币基金组织的计算，这一负担目前已经上升至18万亿美元，是2004年水平的四倍。

　　大宗商品价格回稳：虽然中国和印度等净进口国受益于大宗商品价格走低，但许多发展中国家高度依赖于原材料出口。大宗商品剧跌，重挫了巴西、俄罗斯、印度尼西亚和韩国等国家。

　　所有上述问题均与瑞银的基本情景相一致。瑞银预计中国经济将放缓，但不会发生硬着陆。我们预计新兴市场经济体的盈利增长为2–6%。美联储仍会保持谨慎，且我们相信大宗商品价格将在2016年总体走高。这意味着最坏的时刻可能已经过去。

　　不过，挑战犹存，特别是需要找到新的增长驱动因素以及私营部门的去杠杆化。因此，虽然新兴市场最坏的时刻也许已经过去，但我们并不预期2005年左右“金砖四国”(巴西、俄罗斯、印度和中国)的辉煌能够重现。

　　5、2016年通胀是否会卷土重来?

　　“有这个可能。但这也可能无关紧要。”

　　部分经济学家担心央行在2008年金融危机后大肆印钞导致通胀上升，但这并未发生。相反，价格增长近年来持续低于官方目标值。经济合作与发展组织(OECD)34个成员国中，有四分之三在2015年末的通胀率在1%及以下。十个经合组织国家的物价甚至自8月以来下跌。这与大部分发达国家设定的2%的目标值相去甚远。

　　瑞银认为通胀可能在2016年回归更为正常的水平，特别是随着油价停止下跌。从2016年1月开始，油价走低对于消费价格整体通胀率同比增幅的拖累将逐渐减少。并且，虽然核心通胀率理论上不包括能源，但油价大幅走低依然可以对几乎所有价格产生影响，因为石油决定着一系列商品的原料成本。随着能源效应的消散，通胀应会上升。

　　整体而言，瑞银预计2016年美国通胀率由0.2%上升至1.6%，欧元区通胀率由0.1%上升至1.0%。

　　通胀温和上升是受人欢迎的，可帮助降低通缩威胁。但是，对于资产价格而言，更重要的是央行的反应。理论上，央行应通过收紧货币政策应对整体通胀率的走高。但现实中，大部分货币政策制定者往往能看透各种能源成本效应来作出决策，就像2011年油价上涨时一样。

　　相较于能源推动的通胀，更令市场烦心的是工资走高驱动的价格上涨。这最有可能发生在美国或英国。两国的失业率低至足以令工人要求更高薪酬的水平。如果发生这种情况，央行会注意到，而市场也有理由为企业的盈利前景感到担心。

　　不过，在尚有较高比例的未充分就业或兼职员工可以重新加入劳动力，且劳动力的议价能力近年来相对低的情况下，发生工资引发物价螺旋式上升的可能性依然很低。

　　6、政治因素会在2016年影响市场吗?

　　“是的。但我们预计不会对经济或市场产生长久影响。”

　　戏剧化政治发展可能来自以下方面：

　　主流政客丧失主导：无论是美国民主党或共和党，都在11月的总统党内初选时期受到非传统参选人的强势挑战。在欧洲，更多极端政党在法国、意大利和西班牙崛起。这可能进一步放缓改革的步伐。新兴市场之中存在同样的风险。大宗商品价格下跌已经令许多新兴国家政治系统疲于奔命。投资者还应警惕巴西政治危机深化的迹象。

　　反移民情绪带来更多干扰：来自中东的难民潮令欧洲政治隐患雪上加霜。德国总理默克尔开放国门的承诺加深了她下台的威胁。波兰在2015年底选出了一个反移民政府，而在丹麦、瑞士、荷兰和比利时右派政治力量也在上升。

　　安全疑问：巴黎爆发恐怖袭击，以及“伊斯兰国”(IS)势力扩张，可能打击消费者信心和支出。如今，西方对叙利亚的立场也更加复杂。

　　英国走向退出欧盟：反移民情绪似乎还影响到英国留在欧盟的支持度，预计英国将在2016年或2017年举行公民投票决定是否退出欧盟。支持退出的声音越发高涨，正在影响着金融市场-破坏了人们对于英国和欧元区的信心。如果英国退出，欧盟可能越来越偏离亲市场的政策。

　　关于“安倍经济学”将终结的担忧：主张改革的日本首相安倍晋三可能会在明年的国会选举中失利，预期选举将在7月举行。要确保他所承诺的结构性改革能够实现，在参议院赢得多数席位十分重要。在不受欢迎的《国家安保法》推出后，安倍政府的支持率跌至40%以下，在这样的情况下要胜出极其困难。这些趋势无疑令人担心，且很可能在2016年引发市场震荡，但我们预期不会出现重大挫折。

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