专访蔡洪平：上市公司估值，盈利说了算

时间：2015-11-23 22:39    来源：第一财经网站  

　　尽管此前的股市巨震和人民币波动影响了市场情绪，但随着恐慌情绪消散、全新改革蓝图的制定、人民币加入SDR(特别提款权)在即，中国未来的发展前景值得期待。

　　针对未来中国发展的蓝图，德意志银行亚太投行部前主席、汉德工业促进资本主席蔡洪平在“外滩金融·上海国际股权投资论坛”期间接受了《第一财经日报》和第一财经电视的联合专访。就中国资本市场而言，蔡洪平表示，“中国市场股市缺乏了估值定价标准，这就好比人没了体温标准，因此出现投机是必然现象。今后，任何企业都要回归到以盈利回报来赢得市场对公司最终估值的确认，要按照"三中全会"提出的市场化配置起决定性的方针行动，不违背市场规律。我相信中国市场的发展会更健康。”

　　此外，国企改革和“中国制造2025”都是“十三五”规划的重点。蔡洪平也表示，中国应加速推动混合所有制，大幅降低国有控股比例。“如欧美国家国有控股比例以10%左右为主，而这一比例在中国大约为70%，导致国有控股成本过高，因此中国应大规模降低控股成本，并以此解决中国经济发展中的很多短板问题，例如教育、医疗、养老等。”

　　“中国制造2025”更与蔡洪平的事业和个人情怀息息相关。今年2月，蔡洪平便辞去德意志银行的职务，筹建了汉德工业4.0促进基金，投入到席卷世界的工业4.0浪潮，希望将此打造成中德之间第一个真正意义上将“中国制造2025”与“德国工业4.0”对接的高端投资平台。他表示，中国工业在工业体系、工业文化、市场文化、技术团队和工业态度方面仍与德国存在不小的差距，但“"中国制造2025"的号角吹响，越是有差异，越是看到希望，希望中国做好工业4.0。”

　　上市企业应以盈利获得估值

　　第一财经日报：今年6月，中国股市巨震，甚至牵连整个金融系统。你认为这和当年2008年金融危机或1997年亚洲金融危机有无相似之处?

　　蔡洪平: 今年股市波动和美国08年金融风暴以及97年亚洲金融危机完全没有任何参照性，其基本面也完全不同。08年美国金融风暴的爆发是因为美国的金融体系和经济结构出了问题，“两房”轰然倒台，“溢出效应”遍及全球;98年亚洲金融风暴是因为亚洲经济出了问题，如泰国和印尼出现经济泡沫，短期外债过多，而国内外汇储备不足、资本能力有限。

　　相较之下，当前中国“新常态”和经济转型是很好的战略部署，中国的经济基本面仍是良好的，所以中国今年的股市波动和此前两个著名的金融危机没有可比性。

　　日报: 当前，中国股市仍不成熟，投资者结构不合理，散户比例超过80%，机构投资者也存在投机倾向。随着证券法的修订和战略新兴产业板的加入，你认为这能否真正改变中国股市现状?

　　蔡洪平: 在国民经济和市场发展过程中，市场化起决定性作用。中国股市此前是由于违背了这个基本规律和“三中全会”提出的市场化配置要求所致。如果真正实现市场化，就不应该有上市审批的价格限制和家数限制。尽管审批在西方社会同样存在，但本质却截然不同，西方国家的审批是为合规审批而非商业限制。资本市场的意义在于，当新股发行或股价上涨后，让资金流入工业企业中，实现其融资目的，因此政府不应该介入商业角度的安排。然而，现在新股发行基本不得高于23倍PE(市盈率)定价，导致很多企业拿不到钱，而上市后PE飙升，这反而也鼓励了老百姓的短期投机而非投资行为。

　　同时，这与涨跌停板也有所关联，这一限制不应存在，例如在西方国家就没有涨跌停板一说。因此，我认为人为干预股市越少市场越健康。

　　如果市场化机制起效，市场的定价应该由投资者来决定并符合相应标准，比如由PE(市盈率)、PB(市净率)、DCF(现金流贴现)、PS(市销率)等标准决定价值。然而，中国市场股市缺乏了估值定价标准，这就好比人没有了体温标准，因此出现投机是必然的现象。通过吸取这次股灾的教训，我们要按照“三中全会”提出的市场化配置起决定性的方针行动，不违背市场规律。我相信中国市场以后的发展会更健康。

　　日报: 此前，众多创业板公司纷纷表示自己属于“互联网+”概念而被爆炒，实际却缺乏相应实业基础。在你看来，追热炒概念股的情况在短期内能否改观?

　　蔡洪平: 短期内很难改变，中国投资者教育还未成熟。我相信，在此次股市巨震中吃亏的人们会逐渐了解投资需根据估值标准这一基本原则。用所谓的一级市场风投、私募市场的估值来融资，而非通过公司盈利和创造分红来赢得企业资金，这是是非常荒唐和错误的。当然，由于中国出现资本过剩的局面，这也导致“猪都会飞”的情况，但实际上能不能飞最终仍要看这些“猪”到底有没有“翅膀”。

　　我认为，今后任何企业都要回归到以盈利回报来赢得市场对公司最终估值的确认，而非在无估值标准下爆炒。这是股市巨震给市场的一个沉痛教训，教育了大家什么是投资以及投机的后果。

　　日报：下半年或将推出的战略新兴产业板对创业板有无冲击?对改变资本市场现状有无推动作用?

　　蔡洪平: 我认为这是好事，并希望战略新兴产业板能与新三板有所差异化，以崭新的面貌建立市场机制。当然，新三板中不乏许多优秀企业，而战略新兴产业板应更多针对“工业4.0”的企业，我们乐于看到战略新兴产业板的开发能对许多优秀创业企业起到促进作用。

　　应大幅降低国有控股比例

　　日报: 当前我们在大力倡导国有企业改革，这是否在和市场经济在竞争或抢资源?

　　蔡洪平: 国企改革并非抢资源，而是增加国企的混合所有制，实则为多元化，这是“不为所有、但求所益”的体现。我认为应该加速推进国企改革，推出混合所有制有益于国有资源的利用效率。同时，改革也能够进一步改善国企人员激励机制等问题，这与提高效率息息相关。

　　此外，强调国企改革也因为国有控股成本太高，全世界的国企不是靠控股比例实现的，如欧美国企几乎以控股10%左右为主，而这一比例在中国大约为70%，导致国有企业控股成本过高，因此中国应大规模降低控股成本，并以此解决中国经济发展中的很多短板问题，例如教育、医疗、养老等，这是从社会大局出发提高资本利用效率。

　　日报: 近年来GDP增速放缓，许多经济学家认为未来中国GDP将低于6%。但是发达国家GDP增速一直较低，而人民的生活水平和国家经济情况却持续乐观，相较之下，我国一直强调GDP增速的实际意义是什么?

　　蔡洪平: 过度强调GDP会误导国人。国外讲求GNP(国民生产总值)，GNP的计算包括海外的本国企业生产值。全球制造业国家讲的是GNP，如日本，其40%、50%的工厂在海外，德国60%的大企业都在海外，德国大众也在中国生产，这些产业的生产值都未计入GDP增速中，因此日本以1~2%的GDP增速也依旧使得国民生活水平维持不错的状态。

　　因此，中国不应简单看待或过度强调GDP，GNP应该得到重视，GNP的获得无需本国付出公共服务，但却能享受当地分红、劳动力和税收优惠。

　　日报: 当前中国资本账户仍未放开，人民币加入SDR对于人民币国际化是否有根本性的推动作用?

　　蔡洪平: 人民币加入SDR的意义几乎等同于当年中国加入WTO，我们乐见人民币于11月底通过IMF董事会投票。人民币加入SDR对中国是巨大的促进和机遇，意味着人民币可以成为其他国家央行的储备货币，加速人民币国际化的流通和使用，加速国内资本账户开放进程。

　　中国与德国工业4.0仍存差距

　　日报：当前欧洲面临通缩风险，ISIS恐怖袭击事件似又加重了各界对于欧洲经济的担忧。你认为欧洲是否存在长期滞涨(secular stagnation)?是否可能陷入萧条?

　　蔡洪平：通过我对欧洲多年的了解，尽管欧洲经济增速未来不会太令人兴奋，但也不会萧条，因为欧洲在全球产业分工中仍占有固定的位置。工业是欧洲尤其是德国的唯一突围口，几乎所有优秀的工业企业后代都会继承家业。

　　日报：德国工业4.0为中国制造业2025提供了引进和互动的条件。中德两国之间的差距在哪里?你认为工业4.0的中国机会是什么?

　　蔡洪平：例如数据准备、喷墨粘接砂型3D打印机都是与工业4.0相关的关键技术。当前，中国制造2025与德国工业4.0仍存在差异，也面临一定挑战，这主要表现在以下方面：

　　1、中德工业体系的差异：德国的工业是城堡，德国真正的研发全在中小企业上。

　　2、中德工业文化的差异：德国以技术赚钱，中国赚钱做技术，两国工业态度不一样，使得工业文化差异;把中国的任性(在工业创新上是好事)和德国的韧性结合在一起。

　　3、中德市场文化的差异：这一差距特别大，如果一个民族以买便宜货为荣，这个民族永远会被别人看不起。中国人买什么什么贵，卖什么什么便宜，这个问题要解决。

　　4、中德国技术队伍的差异：这一差距也特别大，中国工业化生产线实现的，技能是脱节的，其实越是4.0越强调工艺与动手能力。

　　5、中德工业态度的差异：中国精度不够、可靠度不够、力度不够，最核心的是态度不够，工业是需要安静的心的。

　　当前，“中国制造2025”的号角已经吹响，越是有差异，越是看到了希望，希望中国做好工业4.0。

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